Date de publication : avril 2016
Scott KnightGestionnaire de portefeuille principal et chef de recherche, Actions mondiales
L’approche d’Addenda Capital en matière d’investissement durable est régie par le principe qu’une attention particulière sur les enjeux environnementaux, sociaux et de gouvernance (ESG) nous permettra d’obtenir pour nos clients de meilleurs résultats sur nos placements et que nos activités d’investissement devraient être alignées aux meilleurs intérêts de la société. L’approche d’Addenda Capital en matière d’investissement durable met l’accent sur trois aspects : la promotion de la durabilité des marchés financiers, l’inclusion des enjeux ESG et la saine gouvernance. En intégrant formellement l’analyse des facteurs de risques et les occasions liées aux enjeux ESG dans chaque processus de placement, nous obtenons une évaluation plus précise des risques d’entreprises et des perspectives de croissance. La gouvernance que nous exerçons en surveillant et en cherchant à entamer le dialogue avec les entreprises, encourage celles-ci à optimiser leur valeur à long terme tandis que le dialogue avec les régulateurs et les décideurs contribue à l’intégrité de nos marchés financiers et à leur viabilité à long terme.
Il y a environ cinq ans, nous avons entrepris la difficile tâche de transposer nos principes en matière d’investissement durable en pratiques d’investissement concrètes et cohérentes avec l’amélioration continue de notre processus actuel de placement et de son exécution. Un des principaux aspects de notre approche est l’intégration explicite des enjeux ESG dans nos décisions en matière de placement. Nous ne réduisons pas notre univers de placement en excluant des industries ou des pratiques commerciales pour des raisons éthiques. Nous renforçons plutôt nos décisions de placement en prenant en considération les enjeux ESG qui pourraient avoir un impact significatif sur la performance financière ou sur les rendements de nos placements.
La mise en œuvre de notre approche d’investissement durable incombe en grande partie à chacune des équipes d’investissement. Addenda Capital offre un grand choix de stratégies de placement parmi une vaste gamme de classes d’actifs, et la responsabilité de prise de décisions en matière de placement est répartie en conséquence. Chaque équipe profite du soutien du spécialiste en investissement durable. Au cours des dernières années, les spécialistes sectoriels au sein de l’équipe d’actions canadiennes, les gestionnaires de portefeuille d’actions américaines et internationales, les équipes de revenu fixe et d’hypothèques commerciales ont travaillé conjointement avec l’équipe d’investissement durable dans le but d’améliorer nos processus de placement afin d’identifier et adresser de façon proactive les risques et les occasions liés aux enjeux ESG. Vous trouverez ci-après quelques exemples provenant de ces équipes de placement.
L’intégration des enjeux ESG est l’inclusion des facteurs environnementaux, sociaux et de gouvernance dans les analyses de placement et les processus de prise de décisions.
Actions canadiennes : règlementation en matière de changement climatique
Notre équipe d’actions canadiennes effectue des recherches détaillées sur les données fondamentales propres aux entreprises pour déterminer et évaluer leur capacité à générer des flux de trésorerie libres qui reviendront aux actionnaires. Cette équipe utilise la recherche pour évaluer la valeur intrinsèque d’une société et la compare ensuite au cours de l’action en vigueur au moment de l’élaboration du portefeuille. Notre équipe suit les développements réglementaires liés au changement climatique depuis plusieurs années.
Dans le secteur de l’énergie, les sociétés pétrolières et gazières vont devoir assumer des coûts d’opération et d’immobilisation plus élevés afin de se conformer à la réglementation en matière de gaz à effet de serre. Elles devront également affronter les questions liées aux changements des paramètres physiques du climat. La demande mondiale pour leurs produits pourrait donc être affectée négativement par les changements de réglementation et les progrès technologiques.
Nous avons depuis quelques années inclus un coût opérationnel lié aux émissions de gaz à effet de serre dans nos modèles d’actualisation des flux de trésorerie pour les sociétés pétrolières et gazières opérant dans les sables bitumineux de l’Alberta. Les coûts anticipés sont calculés en fonction de nos prévisions sur leur production dans les sables bitumineux et de l’intensité des émissions de gaz à effet de serre provenant de cette production (tonnes de gaz à effet de serre par baril de pétrole), ainsi que de nos prévisions sur les coûts liés à la réglementation sur les gaz à effet de serre pour la province. Notre modèle de base sur les sables bitumineux comprend des coûts liés aux gaz à effet de serre qui représentent 0,7 % des coûts opérationnels en 2016 et qui grimperont à 3,5 % en 2018. Nos calculs sur les coûts liés aux gaz à effet de serre ont donc fait diminuer la valeur intrinsèque de 2,9 %.
En plus d’incorporer les coûts opérationnels dans notre scénario de base, nous avons également examiné quelques scénarios alternatifs en matière de coûts. Dans quelques scénarios extrêmes, comme par exemple l’ajout d’une taxe de 100 $ par tonne de gaz à effet de serre, qui pourrait entrainer des coûts de plus de 10 $ le baril ce qui aurait, naturellement, un grand impact sur nos calculs de la valeur intrinsèque. À titre de référence, les estimations de coûts de Suncor se situent entre 15 $ et 55 $ par tonne de gaz à effet de serre. La société a déclaré que les coûts les plus récents ont été de l’ordre de 12 $ à 18 $ par tonne.
Actions américaines : les aliments biologiques et naturels
En plus de l’analyse fondamentale ascendante, notre équipe d’actions américaines utilise des thèmes afin de mieux comprendre et évaluer les perspectives de croissance des sociétés. Un des thèmes ayant pris beaucoup d’importance dans le secteur des biens de consommation de base est celui de l’alimentation naturelle et biologique. Récemment, lors d’une conférence de l’industrie, la grande majorité des sociétés dans le domaine de l’alimentation ont abordé ce sujet et un certain nombre d’entre elles y ont consacré une partie considérable de leur présentation et sur la façon dont elles se penchent sur la question. Une de ces sociétés a même déclaré qu’elle était en faveur de l’établissement de normes nationales sur l’étiquetage des ingrédients génétiquement modifiés.
D’un point de vue d’investissement, et en considérant ces éléments et la croissance de la demande des aliments naturels et biologiques, notre équipe se concentre sur la compréhension et l’évaluation des risques qui émanent de ces questions pour les sociétés du domaine de l’alimentation. Puisque les aliments naturels et biologiques ainsi qu’un souci de transparence grandissant sont des catalyseurs positifs en ce qui a trait à la durabilité, la question se pose alors à savoir comment nous allons investir à l’intérieur de ce thème. Comme pour tout investissement, nous devons avoir une compréhension du potentiel de ce contexte opérationnel : à quel point sommes-nous certains que ces catalyseurs positifs continueront à contribuer à une croissance significative ? Quelle est l’importance des barrières à l’entrée ? Quel est le contexte concurrentiel et à quel point sommes-nous certains que ces sociétés continueront de maintenir au minimum leur part de marché lors de cette croissance ? La stratégie de la haute direction est-elle compatible avec les éléments ayant réussi dans le passé et est-ce qu’elle adresse les nouveaux défis provenant de l’évolution de ce nouveau contexte opérationnel ?
Lorsqu’il est question d’ingrédients biologiques dans les aliments préemballés, les sociétés déjà établies ont été reléguées à l’arrière-plan par les entreprises en démarrage parties de zéro qui ont une liste d’ingrédients simple et transparente. La transition de produits existants vers des ingrédients simples et biologiques est beaucoup plus difficile. En premier lieu, le consommateur connaît déjà le goût du produit et tout changement au goût ou à la texture pourrait causer un désintéressement envers le produit. L’approvisionnement en produits biologiques peut être problématique puisque plusieurs ingrédients n’ont pas de chaînes d’approvisionnement internes, principalement à cause du processus rigoureux de certification des ingrédients biologiques aux États-Unis. Tandis que ceci semble favoriser les entreprises en démarrage de petite taille, celles qui ont connu le plus de succès ont découvert qu’une croissance rapide comportait certains défis. Annie’s, qui à ses débuts vendaient des macaronis au fromage en Nouvelle-Angleterre, a éventuellement été acquise par General Mills après s’être trouvée dans l’incapacité de faire face à sa croissance rapide.
La composition du marché est également un facteur à considérer lorsque l’on adresse les enjeux de croissance. Les consommateurs qui étaient les premiers à adopter les produits biologiques ont tendance à exiger davantage des producteurs. Les plus petits producteurs se différencient souvent par l’idéologie derrière leurs produits par le choix des ingrédients utilisés (ou non utilisés), par leur méthode de culture de produits ou par d’autres moyens. Les consommateurs qui recherchent ces produits s’identifient souvent avec ces mêmes idéologies.
Toutefois, il importe de considérer qu’à mesure que les plus petites marques grandiront, elles seront sujettes à plus de surveillance sur la façon dont elles produisent leurs produits, tout en faisant face à des défis importants en matière de distribution, de durée de conservation et autres éléments similaires. Est-ce qu’un concept de base d’aliments naturels peut s’étendre à l’échelle nationale, appuyé par un important budget de publicité sans éloigner ces premiers consommateurs qui ont contribué à faire de cette marque un succès ?
Les sociétés d’alimentation déjà établies semblent être désavantagées par ce contexte, mais il est important de comprendre comment les préférences des consommateurs peuvent évoluer lorsque ces tendances deviennent plus généralisées. À mesure qu’une transparence sur la liste des ingrédients composant les produits deviendra plus populaire et la norme, les sociétés ne suivant pas le courant pourraient le payer cher. Les grandes sociétés d’aliments préemballés ne dorment pas sur leurs lauriers. Pratiquement toutes ces sociétés cherchent déjà à adresser ces questions de diverses façons. En premier lieu, plusieurs d’entre elles ont acheté des petites marques d’aliments naturels (Bolthouse Farms/Campbell Soup, Kashi/Kelloggs’, Annie’s/ General Mills) et/ou ont introduit de nouvelles marques d’aliments naturels ou biologiques. Deuxièmement, les marques connaissant beaucoup de succès font des efforts pour reformuler leurs ingrédients dans le but d’éliminer certains ingrédients et couleurs artificiels. Finalement, l’approvisionnement d’ingrédients biologiques requis pour lancer des versions biologiques de certaines marques connues se poursuit. Ces efforts peuvent être vus avec scepticisme par les précurseurs du mouvement des aliments naturels, mais il reste à voir s’il en sera de même pour les consommateurs traditionnels. Puisqu’une masse critique de la population en est déjà consciente, les sociétés qui n’adressent pas ces questions prennent des risques significatifs, tandis que celles qui les adressent de façon ponctuelle et convaincante seront en mesure de profiter des retombées.
Actions internationales : l’empreinte carbone
L’équipe d’actions internationales investit dans des sociétés au sein d’industries ayant des tendances séculaires et durables. En général, ces sociétés sont des leaders sur le plan régional et mondial (croissance minimale des bénéfices et des revenus provenant d’activités commerciales de 4 à 6 % et de 10 à 12 % respectivement). Elles ont des modèles d’affaires non banalisés démontrant de grands avantages compétitifs, ainsi qu’une équipe de direction solide et expérimentée et un appui opérationnel hautement compétent.
Une tendance que notre équipe a identifiée est celle des solutions d’alimentation temporaire en électricité pour les industries, les gouvernements, les évènements et les particuliers. Aggreko a été reconnue comme étant un leader mondial dans cette industrie. Les produits et services de cette société sont critiques et cette industrie est soutenue par des catalyseurs de croissance à long terme très attrayants face à la demande en énergie :
- croissance de la population
- croissance économique
- urbanisation, et
- sous-investissements chroniques dans l’infrastructure électrique à l’échelle mondiale
Le marché de l’alimentation temporaire en électricité est très fragmenté et comporte peu de sociétés à travers le monde. Malgré qu’il soit facile d’entrer dans ce marché à l’échelle locale, il est par contre très difficile de croître et de devenir une société d’envergure mondiale. Aggreko a pris de l’ampleur et a subséquemment bâti sa part de marché au fil des années grâce à ses capacités de production et de développement internes.
La croissance de la demande du marché final, conjuguée aux avantages compétitifs, ont permis à Aggreko de devenir le premier joueur dans cette industrie, jouissant ainsi d’une position bien établie sur le marché, ce qui a fait grimper les marges et les bénéfices et lui ont permis de récolter un record de croissance à deux chiffres en termes de revenus et de bénéfices.
Nous avons acheté des actions de cette société pour nos clients en raison de sa croissance durable, soutenue par des catalyseurs structurels de long terme, de fortes barrières à l’entrée, par la feuille de route éprouvée de sa direction, et la cote attrayante de ses actions.
La société et les cours de ses actions ont eu le rendement que nous anticipions pendant quelques temps, mais quelques failles sur les perspectives à long terme sont éventuellement apparues. La faible croissance économique des marchés émergents et l’augmentation des coûts de l’alimentation temporaire en électricité en devises locales (la grande majorité des contrats étant en dollars américains) ont mis de la pression sur la demande et la thèse que nous soutenions à l’effet que les pannes de courant étaient de moins en moins acceptables dans le monde était remise en question. Par exemple, le Nigéria et son économie étaient perturbés par des pannes de courant généralisées, alors qu’Aggreko faisait face a une concurrence agressive et croissante de la part de son principal concurrent et la deuxième plus grande société dans l’industrie, APR.
Nous avons entretenu de nombreuses discussions avec des experts de l’industrie et directement avec la société afin d’obtenir une meilleure idée de la situation et des mesures qu’Aggreko comptait entreprendre afin d’améliorer la situation. La réponse de la haute direction face à ces défis (manque de clarté et de conviction) nous a laissé plutôt tièdes. Notre position dans Aggreko a été remise en question lorsque nous avons commencé le travail sur le changement climatique et l’empreinte carbone. L’empreinte carbone d’Aggreko est plutôt élevée, en grande partie parce que la société loue ses équipements : les émissions de gaz à effet de serre sont donc liées à la société et non au client final. C’était là un point supplémentaire ayant fait partie de notre analyse et ajoutant une couche de risque supplémentaire à notre thèse sur Aggreko.
À la suite d’une révision en profondeur, nous nous sommes départis de nos positions dans Aggreko au troisième trimestre de 2015.
Obligations : prise en considération d’un nouvel émetteur d’obligations
Le processus de placement de notre équipe d’obligations de sociétés comporte une analyse descendante exhaustive du contexte macro-économique et par industrie, une analyse ascendante rigoureuse et un processus de construction de portefeuille qui sont soutenus par un processus de gestion du risque, le tout étant appuyé par la recherche exclusive et externe.
Lorsque nous considérons l’achat d’une obligation d’un émetteur inhabituel, l’équipe incorpore les considérations d’enjeux ESG dans son analyse de placement. Par exemple, l’équipe voulait de l’information en matière d’ESG quand Vantas, une fiducie américaine en placement immobilier dans le domaine des soins de la santé, considérait émettre des obligations au Canada afin d’aider à financer une acquisition ici. L’équipe d’investissement durable d’Addenda Capital a effectué des recherches et a examiné tout un éventail de renseignements disponibles concernant les enjeux ESG, incluant les divulgations de la société (par exemple, tirés de son rapport annuel et de son site Internet), la recherche fournie par des tiers indépendants sur les risques environnementaux et sociaux, des données et des analyses provenant de tierces parties sur la gouvernance et enfin, les résultats du sondage du Global Real Estate Sustainability Benchmark (GRESB) mettant en évidence la performance de la société en matière de questions de durabilité par rapport à ses pairs dans le domaine de l’immobilier. Un résumé de cette recherche a été transmis à l’équipe d’obligations de sociétés ainsi qu’une vue d’ensemble démontrant que l’émetteur se situait dans la moyenne en matière de considérations sociales et environnementales et que sa structure de gouvernance d’entreprise était bonne.
L’équipe a incorporé l’information et l’analyse sur l’ESG ainsi qu’une gamme de considérations, incluant la structure de la société, la qualité de la direction et la liquidité. Finalement, l’équipe n’a pas acheté de ces obligations pour nos clients car leur prix était trop élevé en fonction du niveau de risque.
Hypothèques commerciales : restauration environnementale
Notre équipe d’hypothèques commerciales est d’avis que la mise en application d’une approche en investissement durable considérant les facteurs environnementaux et sociaux lors de la souscription d’une hypothèque, et par la suite lors du suivi des placements, ajoutera de la valeur pour nos clients. Nous investissons et gérons des portefeuilles d’hypothèques commerciales de haute qualité dans le commerce de détail, les édifices industriels, multirésidentiels et commerciaux.
Il nous est parfois possible de financer la restauration environnementale d’une propriété tout en obtenant un rendement convenable pour le niveau de risque. Par exemple, nous avons souscrit un prêt hypothécaire à un emprunteur qui a redéveloppé une propriété industrielle afin de la transformer en un immeuble polyvalent à usage commercial et pour l’entreposage. Environ la moitié du bâtiment a été démoli et la restauration environnementale a ensuite débuté. Il a fallu enlever et disposer des réservoirs de rétention et décontaminer le sol. L’avance de fonds initiale était basée sur la valeur résiduelle du bâtiment, des locataires ainsi que de la valeur du terrain, moins les coûts de restauration. Une fois la restauration complétée et vérifiée par une évaluation environnementale de phase 3, les sommes retenues en attendant la dépollution ont été remises à l’emprunteur. De plus, une avance supplémentaire a été remise lorsque l’emprunteur a trouvé de nouveaux locataires. Il en a résulté un excellent développement commercial, neuf et dépourvu de préoccupations environnementales.
Conclusion
Les facteurs environnementaux, sociaux et de gouvernance d’entreprise ont un impact sur la performance financière et le rendement sur les investissements. Les exemples précédents ont démontré la façon dont nos équipes de placement intègrent les considérations ESG dans leur processus décisionnel de placement. Au cours des dernières années, nous avons consacré des efforts considérables à l’amélioration de notre processus de placement en intégrant les facteurs ESG et en tirant profit de notre équipe interne d’investissement durable.